近日，信达证券发布研报指出，阅文在线阅读市占率高，基本盘稳固，且伴随 “Z世代”成为核心用户推动用户付费意愿上升，在线阅读业务收入即将迎来新一轮增长期。此外，以《庆余年》为标志，彰显了其“以内容为牵引力的全产业链开发能力”，预示着版权运营也有望实现大幅增长，对此总体看好阅文未来收入空间，首次覆盖给予“买入”评级。

作家与读者生态完善，精品内容拥有量业内第一，持续自造血能力突出

阅文集团2019H1实现营业收入29.71亿元，同比增长30.1%。其中在线阅读业务实现收入16.62亿元，占总业务的56%，是阅文的主要业务收入；版权运营及其他收入共13.08亿元，同比增长达224.1%，成为阅文业务增长主要驱动力。

报告指出，截至2019H1，阅文平台上共有780万位作家，作品总数达1170万部，其中原创作品占比高达94.9%。由中国作协网络文学中心、中国作协网络文学委员会共同主办的“2018年中国网络小说排行榜年榜”榜单中，阅文集团旗下平台发布作品占据了完结作品榜10席中的5席、未完结作品榜中2席，《写给鼹鼠先生的情书》、《挚野》等四部作品入选国家新闻出版署和中国作家协会联合发布的“2018年优秀网络文学原创作品”。 经过多年积累，阅文已拥有网络文学行业内最大的内容库。

亮眼数据背后，源自阅文领先行业建立起系统化的作家签约、保障、激励机制，不仅为作家提供读者资源，还提供广告、IP推广等帮助，由此成功吸引到各个级别的作家纷纷加入。根据“2019原创文学白金作家及大神作家”最新名单，公司平台内“白金作家”及“大神作家”人数增至403位，在业内及读者中知名度、认可度双高。另外除头部作家外，也聚集了众多腰部作家，平台持续造血能力强大，形成良性循环。

报告认为，拥有网络文学市场70%的内容、50%的创作者、主要顶尖网络作家和50%左右的用户，阅文成功打造了重要的平台网络和建立了顶级品牌资源库，双边平台效应已经形成。

版权保护保障在线阅读长期发展，用户群体更迭带来付费提升新机遇

版权环境提升将进一步提高在线阅读业务的天花板。为此，除了法律层面的注重知识产权保护外，阅文也在打击盗版上积极采取了多种措施：起点采用禁止复制和停止盗文账号等方式限制盗文，晋江文学城则上线了分级自动化内容防盗系统，比如在付费章节作者可以设定在24-72小时内只有购买一定比例的VIP读者才能看到最新内容,否则只能看到之前的旧内容，盗文网站只能爬取到之前章节的重复内容，降低被盗风险。

版权保护之外，网文读者的主要群体更迭也为在线阅读付费率带来了全新增长机遇。据报告显示，2018年阅文集团“Z世代”（指在1995-2009年间出生的人）用户规模同比提升近20%。用户迭代也引起了消费习惯迭代，根据Questmobile的数据，“Z世代”对于中、高级别的消费意愿分别比全体网民的平均意愿高1.7%、0.7%，愿意为内容付费的比例也显著高于全体网民6.5个百分点，在线阅读业务营收空间将水涨船高。

针对“Z世代”们注重个性化的表达、拥有强大的互动能力，阅文集团搭建了一系列的功能，例如段落评论、作家问答、线下互动等提升作家和读者的参与感，形成了强大的粉丝效应，让用户获得了除内容之外的附加体验。2019年，平台TOP100作品月票总量同比增长超35%，单数年度月票超100万张，12月月票榜TOP2作品单月月票超50万张。

报告分析指出，随着平台内容丰富度提升和叠加人口迭代推动用户付费意愿上升，以及平台上长期付费习惯养成机制，阅文在线业务收入即将迎来增长期。

独家IP改编方法论，成功打通以内容为牵引力的全产业链开发

书剧“两开花”，《庆余年》无疑是2019年现象级爆款IP。2018年10月阅文收购影视公司新丽传媒，2019年11月新丽传媒推出的同名小说改编剧《庆余年》。开播当天灯塔网剧热度排名第一，引发全民讨论，实现平台方和出品方的双赢。截至2020年1月21日该剧累计播放量已达71.83亿，豆瓣评分7.9分。同时，剧集热度也推动了原著小说的销量，推动《庆余年》在完结十年后重登畅销榜前三甲。

报告认为，《庆余年》的成功很大程度上源于剧集的质量优秀，保留原著核心的权谋内核。阅文平台参与从IP内容源头到下游影视制作的全过程，把握了原著剧本走向，保证剧集等与作品本身的贴合程度，一方面书粉、观众反响良好，阅文获得除IP之外超额收入，另一方面可通过自主IP运营，扩展IP影响力，同时阅文庞大的内容库可持续提供高影响力IP改编作品，打造“阅文出品”的品牌效应，培养新的业务增长点。

更值得关注的是，《庆余年》之后，阅文已经建立一套完整的作品挑选及改编操作体系，与新丽逐渐整合之后，将进一步释放IP改编运营及制作能力，版权运营有望实现爆发性增长。

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